Resultados del cuarto trimestre 2016



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Ana Sepúlveda del Villar

Se mantuvo el impulso en los resultados del 4T-16; sobresaliendo el fuerte avance en EBITDA, impulsado principalmente por los sectores de Minería, Infraestructura y Cemento.

  • Crecimiento en EBITDA de 24.2% AaA. Los resultados del 4T-16 los vimos positivos; se mantuvo el avance en la rentabilidad en todos los sectores, lo que llevó a que nuevamente se superaran las expectativas de INVEX Análisis de 17% AaA. En el acumulado del año el EBITDA avanzó 14.2% AaA. Asimismo, se mantiene una expansión en los márgenes ante un mayor crecimiento en el EBITDA frente a los ingresos (15.9% AaA).
  • Expansión en sectores. Todos los sectores mantuvieron una expansión, donde en algunos casos ayudó un dólar más caro; los sectores que mantuvieron un mayor dinamismo e impulsaron en mayor medida el avance del EBITDA del IPyC fueron: i) Minería con un alza en EBITDA de 97% (INVEX: 62%e), ii) Infraestructura impulsado principalmente por IENOVA tuvo un crecimiento en el EBITDA de 58% (INVEX: 57%e) y iii) Cemento, que tan solo incluye CEMEX, con un avance a nivel EBITDA de 38% (INVEX: 31%e).
  • Sectores que restan valor. Telecomunicaciones tuvo una expansión en los ingresos del 14% AaA, mayor a nuestro estimado de 10% AaA; no obstante, conforme a la rentabilidad vimos ciertas presiones ante un deterioro en los márgenes; el EBITDA avanzó 2% (INVEX: 5%e); presionado por ambas emisoras (AMX y TLEVISA) ante un entorno que aún se mantiene complejo, y representa varios retos para las emisoras.
  • Impulso por fluctuaciones cambiarias. El impulso en los resultados del trimestre viene en parte ante la exposición que se tiene de ingresos denominados en dólares de las emisoras que cotizan en el IPyC, cerca del 45% del índice son emisoras con ingresos provenientes en dólares; el promedio del MXN/USD pasó desde Ps$16.81 del 4T-15 a Ps$20.01 en 4T-16, una depreciación del 19.1%, que llevó a un impulso en los ingresos denominados en dólares.
  • Iniciamos el 2017 con crecimiento en el EBITDA. Esperamos que este avance que vimos a lo largo del 2016 a nivel EBITDA se mantenga para el 1T-17, en gran medida ante la depreciación del peso frente al dólar que sigue impulsando los ingresos en pesos, sumado a un mayor apalancamiento operativo que en ciertas emisoras ayudará a impulsar en mayor proporción el mismo. Nuestro estimado se mantiene en un crecimiento del 16% AaA en EBITDA, y 38.7% en utilidad neta.

Evolución Reciente

El 2016 terminó con un 4T-16 que en general trajo una temporada de reportes para México positiva. Los ingresos mantuvieron un crecimiento constante en línea con trimestres anteriores; durante el 4T-16 los ingresos mostraron un avance de 15.9%, superando nuestras expectativas de 13% AaA.

Este robusto crecimiento en los ingresos estuvo apoyado principalmente por el sector de Infraestructura y Transporte, este último se ha beneficiado por un sano crecimiento en el trafico, mientras que infraestructura mantiene un fuerte crecimiento inorgánico por IENOVA que incorporó la compra de GCC.

Asimismo, seguimos viendo una expansión a nivel EBITDA; lo que se manifiesta en una mayor rentabilidad. El EBITDA mantuvo un incremento de 24.2% AaA, excluyendo aspectos extraordinarios 21.1% AaA (INVEX: 18.7%e). Mientras que hubieron algunas emisoras que nos dieron sorpresas negativas como el caso de ALPEK y LAB, todos los sectores mostraron un crecimiento a nivel EBITDA.

El EBITDA, excluyendo aspectos extraordinarios, creció 21.1% en el 4T-16.

Seguimos vislumbrando cierta presión en el sector de Telecomunicaciones, sector que en trimestres pasados ha mostrado cierta debilidad ante los retos que mantiene AMX (57% del sector), por una mayor competencia y regulación en mercados claves; y mayores costos de contenido en el caso de TLEVISA y menor apalancamiento en Contenidos, lo que limitó a que este avanzara 2% (INVEX: 5%e).  

Las fluctuaciones cambiarias han traído un parte del impulso en los resultados trimestrales, dado que cerca del 45% del índice son emisoras con ingresos provenientes en dólares; en los últimos doce meses el peso se ha depreciado 19.1% frente al dólar, llevando a un impulso en los ingresos denominados en dólares.

En utilidad neta hemos visto resultados mixtos; a nivel consolidado la utilidad creció ~40%; sin embargo, existieron efectos extraordinarios: un dólar más caro impactó la posición cambiaria en varios casos, mientras que el avance en la utilidad de CEMEX mantiene un fuerte impulso en el consolidado.

Múltiplos de la muestra.

Dicho crecimiento en el EBITDA y la utilidad neta del 4T-16, al tiempo que un mayor costo de capital ha limitado un alza en los niveles del IPyC, se refleja en un abatimiento en los múltiplos que se ha venido dando desde el cierre del 2015. Actualmente el P/UPA se mantiene en 23.7 veces, y el P/EBITDA en 6.55 veces, lo que representa un descuento del (-) 7.6% y (-) 3%, frente a su histórico de 5 años de P/UPA de 25.7 veces y P/EBITDA de 6.21 veces; por otro lado, el IPyC está cotizando a 17.6 veces P/UPA proyectado para el 2017 y P/EBITDA de 6.21  veces.

El IPyC actualmente cotiza a descuento frente a su promedio de 5 años.

 

Mientras que se mantiene el riesgo de una menor liquidez con en el mercado, vemos sustentable que se mantenga en los actuales niveles considerando que nuestra expectativa de crecimiento en utilidad para 2017 es de 60% (consenso 35%).

Crecimiento en todos los sectores.

Seguimos viendo una importante expansión en todos los sectores a nivel EBITDA con excepción de Telecomunicaciones, el cual a pesar de un avance marginal mantiene importantes riesgos. Conforme al resto de los sectores que conforman el índice, mostraron un crecimiento por arriba al crecimiento económico de México; el cual nuestro departamento de economía estima para el 4T-16 de 2.4 por ciento, y de 2.3 para el 2016.

Aunado a lo anterior, existieron ciertos sectores que sobresalieron mostrando una importante expansión a nivel EBITDA, y en algunos casos superaron ampliamente nuestras expectativas, como fue el caso Minería con un avance a nivel EBITDA de 96% (INVEX: 62%e), Infraestructura con una mejora en el EBITDA del 58% (INVEX: 57%e) y Cemento, con un alza en EBITDA de 38% (INVEX: 31%e).

El impulso en el EBITDA de Minería se dio ante un crecimiento, excluyendo efectos extraordinarios, de 170% de PEÑOLES.

Considerando el mayor incremento y la discrepancia frente a nuestros estimados, creemos que en nuestra perspectiva la mayor sorpresa vino por parte de Minería y en especifico PEÑOLES, donde excluyendo cargos extraordinarios del 4T-15, el incremento en el EBITDA fue de 170% (INVEX: 137%e), producto de un aumento en el precio de los metales, sumado a una importante reducción de costos y mejor manejo de los gastos administrativos.

Conforme expansión en márgenes, el mayor avance se sigue dando en el sector de Infraestructura, IENOVA durante el trimestre mostró una expansión en el margen EBITDA de 19%, al situarse en 58.9%, superior a 58.1% estimado por INVEX y 55.2% estimado por el consenso. El avance en la rentabilidad se debe principalmente a la recuperación del precio del gas, sumado a un mayor apalancamiento operativo tras la entrada en operación de un tramo de Gasoducto Sonora y los ductos de Gasoductos Chihuahua.

Expectativas 1T-17

Esperamos para el 1T-17 seguir viendo una tracción positiva a nivel consolidado conforme a EBITDA, nuestra expectativa es de 16.5% AaA; no obstante, existen ciertos sectores que en nuestra expectativa tendrán un menor dinamismo, presionados ante un panorama económico en México más complejo, sobresaliendo aquellos con exposición al consumo nacional, como es el caso de KIMBER donde prevemos una contracción en el EBITDA del (-) 4.3 por ciento.

En línea con los resultados vistos al cierre del 2016, esperamos que los sectores que mantendrán el impulso en mayor proporción, ante la exposición de sus ventas denominadas en dólares serán: Cementos (CEMEX), con un incremento del 28.9% AaA y Minería que a su vez se beneficiará de un mayor precio promedio, impulsando los resultados tanto de GMEXICO como de PEÑOLES, lo que representará un alza para el sector del 40 por ciento.

Esperamos para el 1T-17 una expansión en el EBITDA del 16.5 por ciento.

Adicionalmente esperamos un incremento del 38% en el EBITDA de Petroquímicos; no obstante, este impulso provendrá principalmente de MEXCHEM donde esperamos un alza de 39 por ciento.

Conforme a la utilidad neta, la volatilidad en el tipo de cambio USD/ MXN que se mantiene ha hecho particularmente difícil proyectar la utilidad neta ante las ganancias (perdidas) por fluctuaciones cambiarias reconocidas en el gasto financiero. 

Tomando en consideración la depreciación de los últimos doce meses, prevemos que la utilidad del 1T-17, muestre un avance marginal del 37% AaA.

 

 

 

Revelaciones Importantes

Nosotros, Ana Eugenia Sepúlveda del Villar, Montserrat Antón Honorato, David Arenas y Bernardo Trejo certificamos que todos los puntos de vista expresados en este reporte de análisis reflejan fielmente nuestra opinión acerca de todas o algunas de las acciones de emisoras. También certificamos que ninguna parte de nuestra compensación está o estará directamente o indirectamente, relacionada con las recomendaciones u opiniones específicas expresadas en este reporte.

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Ana Sepúlveda del Villar

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