Resultados del tercer trimestre 2016

Los resultados del 3T-16 fueron positivos; vimos un impulso en el EBITDA para todos los sectores, sorprendiendo el buen desempeño de Cemento, Financieras y Minería.
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Ana Sepúlveda del Villar

Vemos los resultados como positivos; en el trimestre vimos un avance a nivel EBITDA, soportado por crecimiento en todos los sectores, superando la expectativa de INVEX Análisis... 

  • Crecimiento en EBITDA de 21.8% AaA. Vemos los resultados como positivos; en el trimestre vimos un avance a nivel EBITDA, soportado por crecimiento en todos los sectores, superando la expectativa de Invex Análisis de 18.7% AaA. Se mantiene la expansión en la rentabilidad ante un mayor crecimiento en EBITDA frente a ingresos (15.4% AaA), asimismo, vimos un mayor ritmo de crecimiento al visto durante la primera mitad del año tanto en ingresos como en EBITDA, los cuales mostraron una expansión de 13.9% y 12.6% respectivamente.
  • Expansión en sectores. Excluyendo ganancias extraordinarias, en moneda local, todos los sectores mostraron una expansión, sobresaliendo el buen dinamismo en Minería con un avance a nivel EBITDA de 42% (Invex: 26.5%e), Financieras con una mejora en la utilidad operativa de 60% (Invex: 52%e) y Cemento, que tan solo incluye CEMEX, con un crecimiento a nivel EBITDA de 56% (Invex: 46%e).
  • Impulso por fluctuaciones cambiarias. El impulso en los resultados del trimestre viene en parte ante la exposición que se tiene de ingresos denominados en dólares de las emisoras que cotizan en el IPyC, cerca del 45% del índice son emisoras con ingresos provenientes en dólares; la volatilidad en el tipo de cambio que llevó a que el promedio del MXN/USD pasara desde Ps$16.64 del 3T-15 a Ps$19.01 en 3T-16, una depreciación del 14.2%, que llevó a un impulso en los ingresos denominados en dólares.
  • Volatilidad ante la victoria de Trump. La victoria del candidato republicano ha traído alta volatilidad en el mercado; de momento, hemos ajustado nuestros modelos para asimilar la devaluación del peso frente al dólar, lo que impactará a ciertas emisoras con costos dolarizados, sumado a mayores gastos financieros a aquellas con deuda en dólares.
  • Cierre del 2016 con crecimiento. Esperamos que la tracción a nivel EBITDA se mantenga para el 4T-16; asimismo, la depreciación del peso frente al dólar que se mantiene nos llevó a ajustar nuestro estimado, con lo que esperamos un crecimiento a nivel EBITDA del 13%, un mayor nivel desde el 12% esperado anteriormente.
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Note: Although the document is not available in English, information can be given upon calling the analyst.

Evolución Reciente

En general la temporada de reportes para México fue positiva, se mantiene la expansión en ingresos vista durante la primera mitad del año; durante el 3T-16 los ingresos mostraron un avance de 15.4%, superando nuestras expectativas de 12.2% AaA.

Expansión en la rentabilidad, el EBITDA creció 21.8% en el 3T-16.

El crecimiento en ingresos no solo logró trasladarse satisfactoriamente hacia el EBITDA, sino que notamos una expansión en la rentabilidad dado que el EBITDA (excluyendo aspectos extraordinarios) mantuvo un crecimiento del 21.8% AaA (Invex: 18.7%e). Todos los sectores mostraron un crecimiento a nivel EBITDA, incluyendo Telecomunicaciones, sector que en trimestres pasados había mostrado cierta debilidad ante los retos que mantiene AMX (57% del sector), por la reforma de telecomunicaciones y una mayor competencia en mercados claves.   

Las fluctuaciones cambiarias han traído parte del impulso en los resultados trimestrales, dado que cerca del 45% del índice son emisoras con ingresos provenientes en dólares; en los últimos doce meses el peso se ha depreciado 14.2% frente al dólar, llevando a un impulso en los ingresos denominados en dólares.

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Conforme a la utilidad neta excluyendo efectos extraordinarios, se mantuvo relativamente plana, no obstante, el avance en la utilidad de CEMEX, impulsó significativamente durante el trimestre la utilidad neta, mitigando las presiones de un dólar más caro que continúa impactando los gastos financieros.

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Hemos visto un significativo abatimiento en los múltiplos.

A pesar del crecimiento en el EBITDA e utilidad del 3T-16, seguimos viendo un IPyC que mantiene múltiplos altos, sin embargo, hemos visto un abatimiento en los múltiplos desde el cierre del 2015; actualmente el P/UPA se mantiene en 21.6 veces, y el P/EBITDA en 6.33 veces, aunque mantiene un Premium frente a su promedio histórico de 10 años de P/UPA de 18.8 veces y P/EBITDA de 6.21 veces, aún se encuentra por debajo de una desviación estándar; de igual manera, el IPyC esta cotizando a 16.8 veces P/UPA proyectado para el 2017 y P/EBITDA de 6.07  veces.

Mientras que se mantiene el riesgo de una menor liquidez con en el mercado, vemos sustentable que se mantenga en los actuales niveles considerando que nuestra expectativa de crecimiento en utilidad para 2016 es de 55% (consenso 59%).

Crecimiento en todos los sectores.

Nos agrada el crecimiento que mantuvieron todos los sectores a nivel EBITDA, excluyendo Telecomunicaciones y Petroquímica, los sectores mostraron un mayor crecimiento al crecimiento económico de México; esperamos un PIB nominal para el cierre del 2016 de 2.0 por ciento.

Aunado a lo anterior, existieron ciertos sectores que sobresalieron mostrando un mayor dinamismo al esperado, junto con una importante expansión a nivel EBITDA como fue el caso Minería con un avance a nivel EBITDA de 42% (Invex: 26.5%e), Financieras con una mejora en la utilidad operativa de 60% (Invex: 52%e) y Cemento, con un crecimiento a nivel EBITDA de 56% (Invex: 46%e).

Considerando el mayor porcentaje de cambio, en nuestra perspectiva la mayor sorpresa vino por parte de CEMEX, donde la recuperación en el negocio en territorios claves, y un mayor apalancamiento operativo ha llevado a una mejora en el EBITDA, durante el 3T16 vimos un avance del 15.4% en dólares (56.3% en pesos), superando las expectativas de Invex y el consenso por 4.7% y 2.6% respectivamente.

Conforme expansión en márgenes la mayor sorpresa vino por parte de Infraestructura, donde PINFRA mostró un avance en el margen EBITDA de 1810 puntos base, llegando a 65.1 por ciento; de igual manera, IENOVA, excluyendo una ganancia no recurrente por Usd$673.1 millones (partida que no representa flujo de efectivo), tuvo una expansión de 820 puntos, lo que llevó a un margen de 44.8%, principalmente ante la recuperación del precio del gas, sumado a un mayor apalancamiento operativo tras la entrada en operación de un tramo de Gasoducto Sonora.

Minería mantuvo una buena tracción

Minería mostro un buen 3T-16; mientras que el avance en ingresos provino por un mayor crecimiento en volumen por parte de GMEXICO, en PEÑOLES a pesar de menores volúmenes, se mantuvo el impulso ante el repunte visto en los precios de metales preciosos, donde oro y plata avanzaron AaA 18.8% y 27.7% respectivamente. 

Por parte del crecimiento en el EBITDA del 42% AaA, esté se debe puramente al incremento visto en PEÑOLES de 174.7%, donde aunado a los mayores precios y el efecto de tipo de cambio, se vio impulsado por un mayor control de costos y gastos operativos.

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Nuestra perspectiva hacia el sector es mixta, mientras que consideramos que PEÑOLES muestra una alta base de comparación, y prevemos un ajuste en el precio del oro producto de la expectativa de alza en tasas en Estados Unidos, GMEXICO luce atractiva, y la vemos como favorita (Top Pick), prevemos mayores volúmenes, asimismo, la economía de China apunta hacia una estabilización lo que le da soporte al precio del cobre, mientras que esperamos que una menor oferta podría impulsar el precio del mismo.

Mejoran resultados AMX, empezamos a ver normalización

Dentro de las sorpresas que vimos durante el trimestre destaca el reporte de AMX, sin ser sobresaliente mostro cierta normalización las cifras. El primer semestre del 2016 habíamos visto debilidad en ingresos un deterioro acelerado en la rentabilidad, ante presiones que se mantenían por el impacto de la reforma de telecomunicaciones y una mayor competencia en México.

Para nuestra sorpresa el 3T-16 vimos una normalización en los resultados reportados por la emisora; los ingresos mostraron un avance del 11.8%, superando las expectativas de Invex y el consenso de 7.4% y 7.8% respectivamente. De igual manera, la reducción en el margen EBITDA se ha ido atenuando; con una reducción de 280 puntos base, en comparación con la baja de 500 puntos base del 2T-16 y 330 puntos base del 1T-16.

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Nuestra visión hacia AMX sigue siendo neutral; a pesar de la mejora en el reporte consideramos que aún presenta tanto el sector como la emisora retos importantes incluyendo las presiones competitivas tanto en México como Estados Unidos, sumado a las dificultades que presenta Brasil, donde a pesar de vislumbrar un panorama estable para la economía del país, se mantienen los riesgos políticos.

Nos mantenemos pendientes a temas relevantes que podrían representar un catalizador para la emisora al cambiar el posicionamiento de AMX en México, incluyendo la revisión de tarifas asimétricas y servicio de TV de paga.

Expectativas 4T-16.

Prevemos un 4T-16 positivo en México, donde la tracción vista en los primeros nueve meses del año se mantendrá para ciertos sectores; no obstante, consideramos que la volatilidad del tipo de cambio vista principalmente a raíz de la victoria de Trump traerá un impacto mixto a nivel EBITDA en las emisoras que cotizan en la bolsa, y presiones en la utilidad nuevamente ante mayores gastos financieros ante las emisoras que mantienen deuda en dólares.

Enfocándonos a la expectativa conforme a EBITDA, a nivel consolidado esperamos una expansión para el IPyC en el 4T-16 a nivel EBITDA del 13% AaA, un avance desde el 12% esperado anteriormente. En línea con los resultados vistos en el 3T-16, esperamos que los sectores que mantendrán el impulso en mayor proporción serán: Cementos (CEMEX) y Minería ante la exposición que mantienen a ventas denominadas en dólares, con un incremento del 47% y 45% AaA respectivamente; asimismo, prevemos que el sector Financiero mantenga cierto impulso, con un avance a del 25% AaA, en la utilidad operativa; el impulso proviene principalmente de una mayor tracción en el margen financiero que se mantiene ante un incremento en el ingreso por interés.

De igual manera, vemos que sectores como Alimentos, (con excepción de LALA), se ven beneficiados de un dólar más caro dado que gran parte de sus ingresos proviene de Estados Unidos, al tiempo que el impacto de un mayor costo de insumos se ve matizado principalmente por el uso coberturas. La excepción es LALA donde a la par con el tercer trimestre; prevemos presión ante el efecto diferido en el tiempo de trasladar el alza de los costos dolarizados por parte de los proveedores. Con ello, a pesar de que esperamos un retroceso en el EBITDA de LALA de (-)41%, los mayores ingresos llevaron a un ajuste en nuestro estimado; esperamos que el sector de Alimentos para el 4T-16 muestre un avance del 11% (anterior: 7%e).

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Conforme a la utilidad neta la volatilidad en el tipo de cambio USD/ MXN a lo largo del año ha hecho particularmente difícil proyectar la utilidad neta ante las ganancias (perdidas) por fluctuaciones cambiarias reconocidas en el gasto financiero. 

Tomando en consideración la reciente depreciación vista en el peso, prevemos que la utilidad del 4T-16 se mantenga estable, con un avance marginal del 2% AaA, inferior 8.2% estimado anteriormente.

Revelaciones Importantes

Nosotros, Ana Eugenia Sepúlveda del Villar, Montserrat Antón Honorato, David Arenas y Bernardo Trejo certificamos que todos los puntos de vista expresados en este reporte de análisis reflejan fielmente nuestra opinión acerca de todas o algunas de las acciones de emisoras. También certificamos que ninguna parte de nuestra compensación está o estará directamente o indirectamente, relacionada con las recomendaciones u opiniones específicas expresadas en este reporte.

Tenencia Accionaria

INVEX Grupo Financiero S.A. de C.V., sus subsidiarias y/o empleados eventualmente podrán mantener alguna posición de inversión o comprar o vender como agente una posición en acciones u otros valores mencionados en el reporte de acuerdo con la regulación vigente al respecto. INVEX Grupo Financiero, es propietario de una posición larga de cualquiera de las clases de acciones comunes de la compañía en cuestión. INVEX, Grupo financiero tiene un interés financiero significativo en relación a la compañía en cuestión, entendiéndose por éste, si cualquiera de los negocios que conforman Banca de Inversión tiene: (1) una posición neta agregada en instrumentos de deuda y créditos derivados referentes a estos, emitidos o respaldados por el crédito del emisor o una exposición agregada en préstamos y compromisos de línea de crédito con el emisor o con compañías con las cuales, vía el emisor, se tiene una relación crediticia.

Otras Declaraciones

El establecimiento de un precio objetivo no implica una garantía de realización ya que éste pudiera verse influido por factores intrínsecos y extrín-secos que afecten tanto el desempeño de la emisora como el comportamiento del mercado accionario en que cotiza. El desempeño pasado de un instrumento no constituye un indicador de sus resultados en el futuro. Cualquier opinión ó estimación contenida en este reporte constituye el punto de vista de los analistas de INVEX Grupo Financiero S.A. de C.V. a la fecha de publicación y puede estar sujeta a cambios sin necesidad de previo aviso. INVEX, Grupo Financiero no asume compromiso alguno de comunicar dichos cambios ni de actualizar el contenido del presente documento. Este reporte es propiedad de INVEX Grupo Financiero y no puede ser reproducido ó utilizado parcial ó totalmente por ningún medio, ni ser distribuido, citado ó divulgado sin previo consentimiento de la Dirección de Análisis de INVEX Grupo Financiero. INVEX Grupo Financiero, sus subsidiarias, empresas afiliadas, empleados ó las personas relacionadas con ellas, no serán responsables de daños y perjuicios de cualquier tipo que pretendan imputarse por el uso de esta publicación. INVEX Grupo Financiero, busca tener negocios con compañías mencionadas en este reporte. Como resultado, los inversionistas deben tomar en cuenta que la compañía, pudiera tener conflictos de interés que afectan la objetividad de este reporte. El cliente, inversionista o cualquier persona que tenga acceso al presente debe ser consciente de que los valores, instrumentos o inversiones a que el mismo se refiere pueden no ser adecuados para sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o su perfil de riesgo, por lo que el cliente o inversionista deberá procurarse del asesoramiento específico y especializado que considere necesario, por lo tanto, desde este momento liberan de cualquier responsabilidad a INVEX, Casa de Bolsa, S.A. de C.V., INVEX Grupo Financiero, Banco INVEX, S.A. Institución de Banca Múltiple, INVEX Grupo Financiero, INVEX, Grupo Financiero S.A. de C.V., sus subsidiarias, empresas afiliadas, directivos, apoderados o personas relacionadas con ellas ya que el presente sólo tiene el carácter de informativo. Así mismo, el director general o los directivos que ocupan el nivel inmediato inferior a este, no fungen con alguno de dichos cargos en la Emisora objeto del presente análisis. La información contenida en este reporte proviene de fuentes consideradas como fidedignas, sin embargo, es información general, no se considera completa y su precisión no es garantía, ni representa una sugerencia para las decisiones, de los inversionistas, clientes o cualquier persona que tenga acceso al mismo, en materia de inversión, por lo que no puede ser considerado como una recomendación, consejo o sugerencia para los efectos de las Disposiciones en materia de servicios de inversión. Ni el presente documento, ni su contenido, constituyen una recomendación, consejo, sugerencia, oferta, invitación o solicitud de compra o suscripción de valores o de otros instrumentos o de realización o cancelación de inversiones, ni pueden servir de base para ningún contrato, compro-miso o decisión de ningún tipo. Corresponde al cliente, inversionista o cualquier persona que tenga acceso al presente, verificar si la información contenida en el presente material es razonable para él de acuerdo a su perfil o su cuenta, o bien puede consultar a su asesor, en caso de contar con uno. Reporte para fines meramente informativos, por lo anterior, antes de actuar basados en este reporte, los inversionistas, clientes y/o cualquier persona que tenga acceso al mismo deben considerar si éste se adecua a sus objetivos, situación financiera y necesidades. Información adicional disponible bajo solicitud.

Ana Sepúlveda del Villar

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